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La Corte Costituzionale tedesca ha dato 3 mesi di tempo alla Banca centrale europea per difendere la proporzionalità del Quantitative Easing, mettendo in dubbio il rispetto del mandato e del Trattato del programma di acquisti di titoli pubblici, il celebre Pspp (Public sector purchase programme), avviato dalla BCE dal mese di marzo del 2015 per rilanciare l’economia europea (e non solo) dopo il freno causato dalla crisi del 2008. L’intervento della Corte Costituzionale ha inevitabilmente, in modo implicito,  gettato dei dubbi anche sulle recenti misure adottate dalla BCE per aiutare i Paesi europei ad affrontare l’imminente nuova crisi economica generata dal Covid19.

Ma procediamo per gradi.

• Cos’è il debito pubblico

Lo Stato necessita di  denaro per garantire i servizi necessari ai propri cittadini, sostenere la crescita economica attraverso continui investimenti e finanziare il proprio deficit, in caso di prevalenza delle spese sulle entrate. Denaro che viene richiesto da parte dello Stato, sotto forma di prestito, quando non dispone delle risorse necessarie per coprire il proprio fabbisogno. Il debito pubblico può essere inteso pertanto come il debito che lo Stato contrae o ha contratto nel passato verso i creditori, ovvero verso tutti quei soggetti che hanno contribuito al suo finanziamento. I titolari del suddetto debito sono soggetti sia pubblici che privati, interni o esterni alla nazione, inglobando quindi all’interno della cerchia dei creditori: singoli risparmiatori o investitori, ma anche imprese piuttosto che banche o altri Stati.

Gli strumenti finanziari impiegati dallo Stato per finanziare il proprio debito pubblico sono molteplici, tuttavia l’emissione di obbligazioni a medio-lungo termine o a breve scadenza è considerato lo strumento finanziario più ricorrente per ottenere il denaro necessario.

Le obbligazioni corrispondono ai famosi ‘’Titoli di Stato’’ emessi in Italia dal Ministero del Tesoro e spesso al centro del dibattito internazionale, soprattutto quando si verificano forti impennate dello spread (differenziale di rendimento tra i BTP italiani e BUND tedeschi), la cui crescita repentina incute timore agli investitori e mette a serio rischio la stabilità finanziaria dei Paesi che già di per sé  non godono di una sana salute finanziaria.

• Cos’è lo spread

La Germania viene identificata di frequente come benchmark per il confronto con gli altri Paesi, per la sua spiccata solidità finanziaria nella zona euro. Proprio per questo motivo, ogniqualvolta il differenziale di rendimento tra i titoli di stato italiani e quelli tedeschi cresce in modo esponenziale, si interpreta come un campanello di allarme. Significa infatti che la solidità finanziaria dell’Italia sta correndo un rischio. È quello che è successo agli inizii della diffusione della pandemia, tristemente nota a noi tutti, come COVID-19, che ha gettato l’Italia in una situazione di estrema emergenza, inizialmente non percepita in modo proattivo dal resto del resto dell’Unione Europea, salvo poi accorgersi del grave rischio a cui si stava andando in contro.

L’aumento dello spread provoca un significativo aumento del rischio percepito, che si traduce in un aumento dei tassi di interessi sui singoli prestiti contratti tra lo Stato Italiano e i suoi creditori. Aumento dei tassi di interesse significa che diviene più difficile, nonché più oneroso, per lo Stato Italiano accedere al credito e finanziare la propria spesa pubblica, poichè sarà costretto a sostenere un costo di interessi ancora più alto, che incrementano il valore del debito contratto.

• Il ruolo della BCE durante la pandemia

In effetti, la BCE il suo contributo lo ha dato in diversi modi, primo fra tutti il famoso e ingente piano di quantitative easing (QE), ovvero il programma per l’emergenza pandemica di acquisti netti di attività per 750 miliardi lanciato a fine marzo, noto con l’acronimo Pepp — Pandemic Emergency Purchase Programme — il programma di acquisto titoli per far fronte all’emergenza pandemia, attraverso l’immissione di liquidità nel sistema finanziario europeo.

I programmi di QE sono stati oggetto di critiche fin dal loro primo esordio, specie tra i paesi dell’eurozona che hanno sempre sostenuto di avere i propri conti pubblici in ordine, come la Germania. La Bce compra titoli di stato sul mercato secondario, ovvero i titoli già emessi dagli stati e in possesso delle banche, aumentando così la base monetaria disponibile nell’eurozona con l’obiettivo di fornire liquidità agli istituti in modo che dispongano delle condizioni per continuare e ampliare la concessione di crediti, stimolando al tempo stesso le attività economiche e in particolare l’aumento dell’inflazione. Da sempre la Bce giustifica gli acquisti con la necessità di riportare il tasso d’inflazione dell’eurozona vicino alla soglia del 2%, riconosciuto l’obiettivo primario dell’istituto. La profonda recessione verificatasi in seguito alla crisi del 2008, infatti, aveva portato il tasso d’inflazione vicino allo zero, sfiorando le soglie della deflazione, una condizione sostanzialmente prossima al collasso dell’economia.

Nonostante le motivazioni dettate dalla crisi del 2008, il 5 maggio 2020 i giudici della corte di Karlsruhe hanno dichiarato ‘’parzialmente incostituzionali’’ i programmi di QE che sono stati messi in atto nel 2015, sotto la presidenza di Mario Draghi. Il pronunciamento sembrerebbe non riguardare il nuovo programma di acquisti PEPP, sopracitato. Tuttavia ciò che viene messo in discussione rimane comunque il modus operandi  della BCE e lo strumento messo in atto, è lo stesso che è stato adottato per arginare le conseguenze economiche della pandemia: non si possono pertanto escludere delle ripercussioni future. L’incipit della sentenza sarebbero alcuni ricorsi, secondo i quali queste operazioni risulterebbero un finanziamento diretto ai bilanci pubblici dei paesi dell’eurozona, un’operazione vietata dall’articolo 123 del Trattato sul funzionamento dell’Unione europea. La Corte Costituzionale tedesca aveva già affrontato la questione nel 2017, rimandando il tutto alla Corte di giustizia dell’Unione europea, dal momento che la Bce è un’istituzione comunitaria. La corte di Lussemburgo non aveva accolto i ricorsi, ma con la sentenza del 5 maggio Karlsruhe ha di fatto rigettato la decisione.

I giudici tedeschi in realtà hanno confermato che il QE della presidenza Draghi non viola i trattati europei. Ciò che la Corte contesta è il fatto che la loro attuazione non rispetta i criteri di proporzionalità e adeguatezza rispetto ad altri ambiti del sistema economico. Il riferimento esplicito riguarda gli effetti sul bilancio pubblico tedesco e soprattutto sul risparmio, che sarebbe stato penalizzato dai bassi tassi d’interesse (se i tassi di interesse sono estremamente bassi non avrebbe senso per i risparmiatori depositare i propri soldi presso i conti correnti della Banche, poiché non crescerebbero). La sentenza ha ordinato alla Bundesbank, la banca centrale tedesca, di cessare l’acquisto dei titoli e di prepararsi a vendere quelli già acquistati. Alla Bce vengono concessi 3 mesi, per fornire una documentazione dettagliata e dimostrare che i suoi programmi in realtà non hanno violato i criteri di proporzionalità e adeguatezza.

• La risposta di Lagarde non ha tardato ad arrivare.

In una videoconferenza organizzata da Bloomberg sulla imminente e necessaria riapertura dell’economia e sulla protezione della salute pubblica, Lagarde, ha infatti dichiarato che la Bce ha già un organo al quale riferisce sulle misure intraprese e gli strumenti utilizzati, e questo è il Parlamento europeo.

Solo di fronte al Parlamento, la Bce ha l’obbligo istituzionale di spiegare come «analizza, soppesa, misura» gli strumenti che utilizza per la sua politica monetaria. Una minore quota di debito detenuta dal settore privato riduce nell’immediato il rischio associato a un certo livello di debito pubblico, in termini di possibili crisi sul mercato dei titoli di Stato. Aumenta però la dipendenza dalle istituzioni europee che hanno finanziato l’Italia e, in particolare, dalla BCE. Quest’ultima continuerà a finanziare l’Italia e gli altri paesi “stampando moneta”. In questa situazione, e assumendo un’ottica di medio termine, se il settore privato manterrà volontariamente i più elevati livelli di liquidità, il finanziamento monetario dei deficit pubblici non dovrebbe comportare particolari conseguenze inflazionistiche: gli elevati deficit pubblici, causati dalla pandemia, sarebbero finanziati in modo permanente dalla BCE attraverso il cosiddetto “signoraggio”, con cui si intende l’insieme dei redditi derivanti dall’emissione di moneta. Se invece la liquidità esistente nel sistema fosse mobilizzata in modo massiccio nel medio periodo (attraverso il canale del credito bancario) potrebbero insorgere problemi.

L’Osservatorio sui conti pubblici italiani (OCPI) evidenzia tuttavia, che, in presenza di pressioni inflazionistiche, se la BCE dovesse vendere sul mercato i titoli italiani e di altri paesi europei per assorbire l’enorme liquidità creata negli ultimi anni, incluso quest’anno, i tassi di interesse sui titoli di Stato italiani tornerebbero a crescere, così come aumenterebbe il peso del maggiore debito pubblico creato (inevitabilmente) nel corso di quest’anno.

Marco Bavastrelli